5月9日，三五互联（300051.SZ）迎来复牌后的第四个“一字”涨停，四个交易日暴涨46.47%，惊艳A股。

　　成为黑马的原因，似乎在于收购中金在线（详见5月8日本报《业绩虚高三五互联豪购中金在线借壳机锋暗藏》），而公司高溢价收购关联方资产，已被质疑利益输送。

　　“三五互联估值风险太大，安全边际严重不足，早就放弃跟踪了。”9日，一位曾对三五互联调研的券商研究员告诉本报记者。

　　实际上，上市3年多的三五互联利用首发募资进行的投资和对外并购，均严重低于预期，甚至出现亏损。

　　意味深长的是，5月9日，三五互联公告称，5月10日，占总股本53.48%的8584.215万股首次公开发行前已发行股份解除限售上市流通。于解禁日实际可流通限售股为697.395万股，占总股本的4.35%。“利好”激发下，三五互联股价猛涨，闭关三年的限售股东们，“恰好”迎来市值暴增的好时光。

　　并购后项目业绩急剧跳水

　　除去中金在线，上市以来，三五互联已两次对外并购，涉及募资12948.25万元。

　　首个并购项目是北京亿中邮。2010年9月11日，三五互联公告称，出资2590万元收购亿中邮70%股权。收购以2009年底为评估基准日，当时亿中邮所有者权益仅99.39万元，评估价值却为3805.7万元，增值率高达3729%。

　　成立于2000年3月的亿中邮，2009年和2010年一季度仅分别实现净利润164.1万元与4.33万元。

　　斯时，股权转让方张帆承诺，亿中邮2010年和2011年实现税后净利润550万元与750万元，若未能实现则以现金补足差额。

　　双方协议，若亿中邮2010年净利润达650万元、2011年净利润900万元以上后，三五互联将通过增发或现金方式收购其余下30%股权。

　　2010年10月，该收购完成工商变更登记手续。三五互联年报显示，亿中邮2010年10月至12月净利润达873.54万元，2011年净利虽下降11.55%，但也达到1001.13万元，均超出转让方承诺业绩。

　　由此，2012年9月，三五互联公司出资2673万元收购亿中邮27%股权，并决定将于2013年、2014年分别收购其剩余的各1.5%股权。当时，预测亿中邮2012年下半年净利润为1173.31万元。

　　可随着承诺期结束，2012年亿中邮净利降95.8%，仅贡献102.27万元，与当年9月预计的效益相去甚远。今年一季度，亿中邮亏损236.09万元。

　　更有甚者，另一个并购项目北京中亚互联则在承诺期内无法达到预期。

　　2011年1月15日，三五互联公告称，以5900万至12470万元收购中亚互联60%股权，转让价款与中亚互联2011-2012年实现的对赌业绩挂钩。

　　根据协议，股权转让方鸿信讯盟、盛世阳光承诺，中亚互联2011年和2012年应实现税后净利2300万与2700万元，若不足，由原股东以其所持中亚互联股权无偿赠予给三五互联。

　　同时，如果中亚互联未实现承诺利润，三五互联有权在2011年和2012年分别优先分配1380万元与1620万元，补足部分由原股东现金补齐。

　　公告显示，中亚互联成立于2006年3月，采用收益评估后，在评估基准日2010年末股东全部权益价值为18310.93万元，与净资产调整后账面价值2801.56万元相比，增值率高达553.6%。

　　2008年至2010年，中亚互联净利依次为-136.68万、19.35万与1936.16万元。但收购完成后，中亚互联2011年净利为1317.7万元，仅为承诺收益的一半多；2012年则为340.01万元，尚不及承诺数的1/7；今年一季度，三五互联持股85.62%的中亚互联，仅盈利67.61万元。

　　根据一季报，三五互联收购中亚互联60%股权，由之前的5900万至12470万元调整为7685.25万元，并已全部支付。

　　剩余收购款和补偿款互抵后，中亚互联原股东仅需向三五互联支付347.88万元，并将其剩余持有的14.38%股权补偿给三五互联，由上市公司背负。

　　有投资者在披露收购中金在线公告后质问三五互联管理层：为什么收购的又是和中亚互联同样走下坡路的公司，这不是赤裸裸的利益输送吗？“这是在变相利益输送，把垃圾资产高溢价收购进来，怎么对得起中小股东们？”

　　投资遭遇滑铁卢

　　高溢价并购项目装进上市公司后，盈利水平接连跳水，三五互联的募投项目同样不如人意。

　　招股书显示，三五互联募资投向是企业邮箱升级、CRM管理软件和技术支持与营销中心提升3个项目，分别投资5904万、4229万与4588万元，均三年内完成。根据募投项目可研报告，前两个项目税后内部收益率分别达39.96%和22.62%。

　　然而，上市的2010年，三五互联净利增长只有1.14%；2011年和2012年，净利分别下降29.95%与86.54%；今年一季报显示，公司净利骤降2024.7%，亏损321.02万元。

　　上市后，拥有巨额超募资金的三五互联开始大肆投资，但其疯狂扩张不仅事与愿违，还带来更多不确定性的投资风险。

　　2011年5月，三五互联出资500万美元（折合人民币3242.7万元），购买美国Amimon约6.79%的1558.739万股D1系列优先股。但2012年年报显示，Amimon公司2011-2012年实际经营业绩与预期差异较大，为此公司计提减值准备407.17万元。

　　同年7月，三五互联出资1020万元与3名自然人共同设立厦门三五互联移动通讯科技，但该项目继2012年亏损2345万元后，今年一季度再亏46.74万元，公司预测三五通讯2012年和2013年净利为210万与350万元。

　　2011年9月，公司公告分期使用募资1亿元，建设“天津三五互联新型智能移动互联网终端一期项目”，2012年和今年一季度，该项目分别亏损16.58万与34.55万元。

　　2012年7月成立的广州三五知微信息科技有限公司，当年及今年一季度分别亏损67.69万元和20.42万元。

　　公开资料显示，公司上市以来的并购及投资项目，均未取得预期效益。

　　事实上，早在三五互联IPO之际，东海证券和申银万国证券研报就分别指出，三五互联未来成长空间有限、安全边际不足等。（21世纪经济报道 张望）