因为由美国这场金融危机所引发的全球经济萧条很可能会长期持续，量化宽松货币政策也会被长期化，由此所引发的全球性货币狂潮，会长期地持续推高国际商品价格，从而使中国的输入型通胀愈演愈烈，再加上由人地矛盾不断紧张而引发的农产品价格上涨也具有长期性，中国的经济增长可能长期面临较高通胀率的困扰。在这样的形势下如果硬要把通胀率压低到3%以下，经济增长过程恐怕困难，因为没有货币增长的条件配合，企业就无法释放因成本上涨所形成的压力。所以我在2008年8月曾提出设想，在通胀已具有刚性的时代，只要通胀没有妨害到增长就应该被容忍，并且提出了一个公式：经济增长率≧通胀率。因为对于民生来说，增长是更为重要的结果，没有财富的增长，通胀率为零也没有任何意义。同时，应该用财政转移支付的手段来保护中低收入人群，这样的宏观调控政策，就是“货币保增长，财政保稳定”。在变化了的时代，宏观调控也需要创新。
从趋势看，今年四季度中国经济增长会继续保持下行趋势，到明年一季度会更加明显，但通胀在国内外因素推动下却不会止歇，所以明年的经济走势很可能是通胀曲线向上而经济增长率曲线向下，从而使我们在保增长还是保物价中间更难抉择。我相信由于经济增长趋势开始向下，到明年中期，美国的新一轮危机很可能会露头，世界经济形势为之大变，货币政策有可能变成减息了。
中国经济目前是否存在需求过旺呢？事实恐怕不是如此。从三大需求主体看，今年以来消费保持平稳，投资增长率一季度26.4%，二季度25.2%，三季度已下跌到23.1%。从出口需求看，前8个月增长了35.5%，9月当月已下降到24.7%。我一直很关注投资中新上项目投资的增长情况，因为投资是中国需求中的大头，而新上项目投资又代表着未来投资需求的发生情况。今年前8个月，新上投资项目同比减少了2637个，而9月当月就减少了10324个，几乎是前8个月减少项目的4倍，因此新上项目投资增长率也从前8个月的26.3%，猛降到9月当月的13.3%，这就说明如果四季度新上项目没有明显增加，明年的投资增长率就有可能下降到15%以下，如果是这样，再加上明年因为美国经济再度走软带动中国外需下滑，中国2011年的经济增长率可能连8%也保不住了。
正是由于中国目前的需求变动趋势不是在上升而是在下降，已经明显影响到了供给的增长。以工业生产增长率看，上半年为17.6%，进入三季度的7、8、9月份则分别为13.4%、13.9%和13.3%，是显著下降趋势。此外，社会用电量的下降也反映出经济是在走冷而不是走热这个事实，8月份社会用电量环比增长2%，而9月份则猛降到负增长12%，其中工业用电量是负增长15%。从这个趋势看，进入四季度后工业速度恐怕还得降，GDP增长率则可能会从三季度的9.6%继续下降到9%甚至更低。
可是需求在下降为何物价会上涨呢？这就更说明了中国目前通胀的发生不是由于总需求过大引发，而是另有其原因，这个原因就是由国际大宗商品价格上涨所引发的输入型通胀和由国内农产品价格上涨所引发的结构型通胀，因此目前的通胀与2006年四季度至2008年上半年中国所发生的通胀是一个类型，即都是从成本上升所引发的物价上升，而不是由货币过多而引发的全面物价上涨。
这就是我一直特别反对用加息的办法来对付中国目前通胀形势的原因。因为不管是输入型还是结构型通胀都会首先推高企业的生产成本，从而减少企业利润，企业为了保持利润水平才会把成本上涨压力向市场释放。银行的利息来源于企业利润，加息就是令企业利润减少，因此不愿更多向银行借款，其结果虽然也可以压低需求增长和通胀率，但同时也会由于使企业利润水平更加减少而伤害经济增长，因为利润才是经济增长的内生驱动力。自2008年四季度以来，中国政府费了极大力气才把中国经济拉出萧条的陷阱，进入到今年，经济增长的内生动力有所恢复，表现为非国有投资比重从去年底的4成又上升到6成，虽然还没有恢复到衰退前的70%以上，但还是在恢复中，我们要呵护好经济内生增长动力。
同时，我在以前的文章中已多次论述过，在全球资本自由流动的背景下，加息不仅不是减少流动性的措施，而是早就变成了促使流动性增加的措施。今年三季度中国外汇储备增加了1940亿美元，同期的贸易顺差加FDI还不到500亿美元，说明国际热钱流入比重已上升到3/4，热钱流入看的就是国际主要货币与人民币之间的利差和人民币的升值趋势。9月份以来，美国和日本央行都进行了减息，我们加息更加加大了人民币与主要货币的利差，由此可以预见，进入四季度后国际热钱会来得更多，我们的货币投放也会由此更多。
我不反对使用货币政策来对冲流动性，也不主张要放任通胀，而是说在当前的国际、国内经济形势下，宏观调控的重点还需以保增长为主，所以货币政策的使用就尽量不要用连续加息的办法，可以用提升存款准备金率这样的数量型工具。
