政策退出将进一步加剧中国跨境资本的双向波动，并可能导致中国的系统性金融风险

　　在全球新一轮“降息潮”来临之际，美联储却酝酿货币政策转向，并开始着手“退出路线图”。尽管“退出战略”不会马上启动，但风险信号已经显现，全球乃至中国的金融风险正在不断升高。

　　据报道，美联储已在筹划退出购债计划的策略，并将根据就业市场和通胀变化来不断调整购买计划。受此影响，市场担忧不断升级，美元兑其他货币全面走强，人民币兑美元中间价也一改数日涨停的态势连续两日下跌，全球金融市场开始震荡。那么，美联储此时酝酿“退出战略”到底为哪般呢？相比其他发达国家，美国经济具有相对增长优势，未来美联储货币政策是否转向取决于长期维持低利率的必要性和成本。随着美国经济内生动力逐步增强以及美国联邦公开市场委员会(FOMC)内部对大规模资产购买计划的担忧，削减资产购买计划规模甚至提前结束QE的概率正在上升。

　　去年9月14日，美联储在9月议息会议之后，宣布每月购买400亿美元抵押贷款支持证券(MBS)，决定继续执行卖出短期国债、买入长期国债的“扭转操作”，并将联邦基金利率保持在0至0.25%的超低区间时限至少延长至2015年年中。但现在看来，维持无限量化宽松的必要性已经大大降低。

　　首先，通过四次量化宽松政策，美联储总共推出了约3.5万亿美元的购债规模，占GDP的22%左右，量化宽松几乎接近极限。随着大规模量化宽松的实施，美国影子银行体系继续对金融稳定构成威胁，伯南克近期表示，美国银行融资市场在未来可能无法应对大量违约的出现。

　　其次，量化宽松刺激效应边际递减。QE1推出使美国实际季度GDP同比增速从-3.3%升至2.2%，但QE2之后经济不增反降，实际季度GDP增速从3.5%一路下滑至1.6%，之后美联储虽然连续推出了“扭转操作”以及QE3和QE3.5，但经济增速依然在1.5%的低水平徘徊，量化宽松刺激经济成效并不大。

　　再次，尽管面临自动减赤(财政封存)等不确定性，美国中期前景也将因财政紧缩而受到持续冲击，但由于财政紧缩将是持续多年的措施，因此，所带来的冲击将通过跨期被分摊，短期内不必过度担忧财政悬崖的冲击。

　　最后，美国经济内生增长动力开始增强，就业逐步改善。奥巴马第二任期内推行的包括提高增长潜力、推进“能源独立”战略，以及推动“制造业回归”等在内的再工业化政策，预计技术创新起到重要作用的行业如机械、汽车、飞机、航空航天设备、计算机等的出口能够保持比较强劲的增长，从而有利于重塑美国竞争力基础。

　　在IMF追踪的1929年以来的14轮经济周期中，本轮全球经济复苏是最缓慢的，但信贷反弹却是最快的。目前全球央行资产规模约为18万亿美元，占全球GDP的30%，是十年前的两倍。量化宽松无法对冲债务“去杠杆化”，更不是让美国真正走向复苏的正确出路，而美联储为量化宽松所支付的成本也正在逐步上升。

　　从美联储自身看，长期量化宽松政策加剧了美联储资产负债表的风险。金融危机以来，美联储资产负债表从危机之前的不到9000亿美元飙升至目前的3.078万亿美元，增长了2倍多，如果美联储在今年剩下的时间继续推行QE3，其规模可能会超过4万亿美元。美联储资产负债表的高速膨胀意味着美联储可能每年需要给银行的准备金支付500亿～750亿美元利息。现在准备金的规模已经超过1.6万亿美元。如果美联储保持现在的购买资产速度，那么准备金规模将在一年以后再增加1万亿美元。

　　此外，美联储过去一直把所有利润转移给财政部，过去四年一共转移了约2910亿美元利润。由于债务融资成本处于历史低位，新发债务的利息成本较低，这减弱了美国政府进行财政整顿和结构性改革的意愿，财政可持续问题的解决被延误，因此也需要货币当局重新评估量化宽松政策成本和潜在风险。这些都提升了美联储提前结束量化宽松的可能性。预计美联储将逐步减少资产购买，并开始为实施退出战略做准备。

　　自美联储去年9月份宣布扩大债券购买计划规模以来，全球金融市场受益最大，不但全球股市普遍上涨，美国股市大幅收高，道指与标普500指数不断刷新历史纪录；而且风险资产市场出现飙升，全球资本重新回流到新兴经济体中，中国等新兴经济体出现国际资本大规模流入。

　　而今，美国货币主导权将再次发挥主导作用。美国货币政策转向的拐点正在临近，一旦美国开始实施退出战略势必推动美元中长期走强，对全球流动性、资本流向以及全球金融市场产生显著而深远的影响，全球很可能再现“剪羊毛”效应，势必给全球经济金融运行、汇率市场稳定以及资产价格带来新一轮冲击。而对中国而言风险更不能小视，政策退出将进一步加剧中国跨境资本的双向波动，也不能排除引发阶段性资本集中流出，并导致中国系统性金融风险的可能性，这恐怕是影响中国经济未来最大的挑战。（文/张茉楠）

　　标签：资产负债表美国大规模美联储量化