聂庆平 中国证券金融公司总经理蔡笑宏源证券高级分析师

　　当前加速人民币国际化的最大挑战来自于国内金融改革不够彻底，国内条件的成熟度还不足以支撑人民币国际化的快速推进。

　　现阶段更为可行的国际化思路是，重点做好国内的各项改革，如经济结构调整、汇率利率市场化改革、金融市场建设等，为人民币国际化的快速推进做准备、打基础。

　　人民币国际化是当前的一个热点话题。自2009年7月跨境贸易人民币结算试点启动以来，人民币国际化进程已两年有余。两年多来，人民币国际化取得了一些进展，但也出现了一些需要引起重视的问题。

　　从近3年来人民银行所采取的措施来看，人民币国际化的路径可大致概括为“贸易结算+离岸市场”，即主要通过贸易层面人民币跨境结算，再辅以资本项下人民币跨境结算的有限试点，增加人民币的流出渠道；同时建立人民币离岸市场，允许境外人民币通过人民币合格境外机构投资者制度等形式回流，积极拓宽人民币的回流形式。

　　“贸易结算+离岸市场”的人民币国际化思路成绩斐然，跨境贸易和投资人民币结算业务量明显增加，香港人民币离岸市场也稳步发展。然而，也出现了一些争论，主要集中在一点，即在人民币升值预期下，以人民币贸易结算为主要内容的国际化思路，由于减少了在进口时使用美元外汇的机会，且进口结算要远大于出口结算，必然导致新增美元外汇储备的增加，而这背离了人民币国际化的初衷，即减少美元外汇储备。

　　人民币国际化选择从跨境贸易和投资的人民币计价结算入手，其大方向是对的。随着人民币在跨境贸易和投资中逐步充当结算、投资货币，人民币的国际化程度也将不断提高，人民币或将成为国际货币。追根溯源，上述质疑的主要原因还在于当前人民币国际化的深入推进面临制度性约束，这主要表现在以下几个方面：一是经济结构转型任重道远，我国在全球产业链中的低端位置严重制约了企业在外贸定价权、货币选择权及企业“走出去”方面的博弈。二是国内金融市场缺乏广度和深度，股票和债券市场仍不成熟，衍生品市场发展更为迟滞，难以为境外人民币持有人提供多元化的金融投资产品，影响了境外居民持有人民币的积极性。三是人民币国际化的深入将伴随着资本账户的逐步开放，这要求更加灵活的汇率制度和市场化的利率体系，而我国汇率、利率体系均未市场化，资本账户也没有实现完全自由兑换，制约了人民币国际化的快速推进。

　　因此，当前加速人民币国际化的最大挑战来自于国内金融改革不够彻底，国内条件的成熟度还不足以支撑人民币国际化的快速推进。这产生了一个更根本性的问题，即国内金融改革与一国货币国际化孰先孰后的问题。从国际经验来看，成功的货币国际化一般均后于国内金融改革，美元等的国际化均建立在其国内金融改革比较彻底、国内金融市场比较完善的基础之上。国际经济理论也认为，发展中国家的金融自由化应遵循对内开放先于对外开放的路径，利率、汇率的市场化应是资本市场对外开放的前提。

　　在我们看来，现阶段更为可行的国际化思路是，重点做好国内的各项改革，如经济结构调整、汇率利率市场化改革、金融市场建设等，为人民币国际化的快速推进做准备、打基础。同时，应视国内金融改革的程度，审慎推进人民币国际化进程，待国内改革逐步成熟到位，则人民币国际化自然是水到渠成的事情。总之，对于中国来说这将是一个渐进和漫长的过程，绝不是一蹴而就的，人民币国际化在相当长时期内仍将处于初级阶段。