欧央行宣布降息以及英国央行宣布扩大量化宽松规模的当天，中国央行也宣布年内第二次降息。与欧洲央行降息不同的是，欧央行降低的是再融资利率，也就是商业银行向中央银行融资的利率；而中国央行所降低的是存贷款基准利率，也就是欧美所谓的商业银行零售利率。在欧央行的“利率走廊”政策操作模式之下，最优的同业拆借利率处于再融资利率和央行存款利率之和的二分之一的水平之上，因此，降低再融资利率意味着欧央行向市场不断注入流动性，其结果是降低同业拆借利率。而中国央行直接降低存贷款基准利率，未必能够起到降低代表市场流动性松紧状态的同业拆借利率的作用。
降息需与释放流动性相配合
对于中国央行而言，降息和释放流动性并不是一回事。由于存贷款利率管制，央行无需通过释放流动性便可以实现存贷款基准利率的降低；而欧美等发达经济体央行只能通过释放流动性来降低短端利率，进而期望实现降低长端利率的目标。当然由于收益率曲线的变动，欧美等发达经济体央行并不是总能够实现这一政策目标。因此，对于中国而言，降息并不等于释放流动性。因此，中国央行在宣布降息的时候，偶尔也宣布利率市场化的相关举措，当前中国央行事实上在借降息名义行利率市场化改革之实。
尽管资金价格被强制降低了，但资金供给没有跟上，意味着信贷市场肯定是扭曲和不均衡的，也必然是无法平稳可持续发展的。所以，为了配合频繁的降息，央行还需要通过公开市场操作和准备金率调整等方式向市场进一步注入流动性。
首先，如果降息之后不加大力度释放流动性，会造成资金配置的进一步扭曲。在当前资金紧张状态没有改变的情况之下，资金成本却被强制降低，这会使得捉襟见肘的资金不是流向愿意或者能够支付更高利率的资金使用者手中，而是流向那些与银行拥有裙带关系、或者愿意支付更高公关费用的资金使用者手中。这样一来，资金的使用效率无疑会大打折扣。如果央行加大流动性投放力度，那些过剩资金还是有可能流到那些资金使用效率较高的需求者手中，从而能够在一定程度上缓解资金配置扭曲。
其次，如果降息之后不加大力度释放流动性，央行降息效果值得怀疑。当前贷款利率上限已经放开，尽管央行可以降低贷款的基准利率，但是如果央行不加大流动性投放力度，商业银行可能会进一步提高贷款利率上浮幅度或者比例，实际的加权贷款利率并不一定随贷款基准利率的降低而下降。事实上，由于宏观层面经济下行风险的加大以及微观层面企业违约风险的提高，商业银行有足够的理由将这种风险体现在贷款利率水平之上。
最后，如果降息之后不加大力度释放流动性，资金面紧张状态会进一步恶化。目前美联储联邦基金利率维持在零附近，降无可降，而中国进入降息周期。这种降息预期会通过“利率平价效应”使人民币贬值预期进一步增强，从而加剧热钱外流。今年3月以来，随着降息预期的不断升温，人民币一直存在着较强的贬值预期，大量资金外流，尽管贸易顺差还能够得以保持，但无法抵消短期资本的涌出态势，外汇占款甚至频频出现历史罕见的负增长情况。央行超预期地不断降息可能会进一步增强人民币贬值预期，从而使得国内资金面紧张状态进一步恶化。为了避免这种情况的出现，央行显然需要加大力度投放流动性，而不是一味降息。
利率市场化推进弱化降息意义
央行年内连续两次降息都伴随着利率市场化改革的大踏步推进。尽管央行降息一定程度上还是考虑了经济不断下行和物价不断回落等实体经济方面的因素，但随着存贷款利率浮动区间的不断扩大，央行调整存贷款基准利率对实体经济运行的意义，将逐步弱化直到消失。截至目前，存款利率下限是完全放开的，存款利率可以在基准利率的基础之上上浮1.1倍；贷款利率上限是完全放开的，贷款利率可以在基准利率的基础之上下浮0.7倍。最近一个月来，中国央行推进利率市场化的步伐明显加快。
当前利率市场化的主要条件已经基本具备。一是经过多年的股份制改革，几乎所有大中型商业银行的资本金得到有效补充，而且都已经成功上市，公司治理得到了极大改善，商业银行的自主定价能力得到有效提升；二是人民币汇率市场化改革已经取得显著成果，基本上实现了在合理均衡水平上的基本稳定，利率市场化改革必须要随后快速跟进；三是金融市场基准利率体系建设取得显著成效，自从2007年1月正式推出SHIBOR以来，SHIBOR的报价质量不断提高，应用范围不断扩大，有效发挥了对各类金融产品定价的指导作用。
很显然，如果央行急于推进利率市场化改革，降息让利无疑会使利率市场化改革面临的阻力降低。毕竟中国的商业银行基本上都是都具有国资背景，而且当前阶段商业银行的利润底子较厚，商业银行作出适当让利也能够承受。所以央行最近两次降息并同时推进利率市场化都是以缩小存贷款名义利差为特征。6月的利率市场化政策组合是降息、上浮存款利率和下浮贷款利率浮动区间，7月的利率市场化政策组合是不对称降息和进一步下浮贷款利率浮动区间。不过随着存贷款基准利率浮动区间的不断扩大，央行在推进利率市场化的同时再降息就会变得越来越成为一种形式，并不再具有实质性的类似于欧央行降息的意义，而通过公开市场操作、准备金率政策或者“利率走廊”模式操作来影响SHIBOR才具有实质性意义。（桃花石投资 崔永）
