最近的欧洲之行，让笔者对欧债危机的发生有了全新的认识。
全球主要发达经济体的金融业脱离实体经济的自我扩张的发展方式，制造了美国次级贷空前膨胀和衍生资产价格泡沫危机，欧洲政府脱离经济实际增长水平的福利增长承诺的债务融资需求，提供了金融业虚拟产品规模扩张的基础。非理性的虚拟经济的发展，制造了“太大不能倒”的金融中介机构，使影响“系统性金融风险”的庞然大物挟持了货币政策和财政政策，特别是危机以后的救助，异化货币政策政府债务成为为危机制造者买单的工具，对经济秩序造成极大的破坏性。
《经济学家》杂志在危机前曾撰文警告，过去二十年，全球经济平均增长3.5%，国际贸易平均增长7%，但是资本流动增长14%，是国际贸易的两倍，经济增长的4倍。对冲基金从新世纪初的千家左右增至逾万，掌管资金近万亿。股权投资基金的资金也达万亿之巨。全球汇率和货币变成投机工具，虚拟经济大幅脱离实体经济而且势如破竹。
危机之前美国金融业强烈的自我膨胀动力，推动金融产品的标的次级房贷大幅增长至1.5万亿，占总房贷的15%。进而推动美国房屋抵押证券产品规模和衍生工具各自超过万亿，大规模金融证券化和衍生化使得金融机构资本杠杆放大最高超过200倍。欧洲银行持有金融衍生化产品的规模超过美国，遭遇次贷危机影响比美国更严重，充分显示了这一点。
过分虚拟的金融膨胀了金融机构的资产规模，制造了虚拟繁荣。雷曼破产引发的全球经济突变，使相关利益主体的“太大不能倒”变成理所当然的拯救危机的政策焦点，危机制造者变成首先被救助者，过度虚拟的经济挟持拯救政策引发严重的道德风险。投资银行化身银行控股，使美联储对大型非银行金融机构的救助合法化，数万亿资金通过各种美联储“创新”的货币工具注入金融机构。
当被不断注资的金融机构起死回生以后，虚拟经济活动迅速恢复，国际清算银行数据显示，2010年纯粹投机套利外汇交易的日交易量达到4万亿美元。全年高达800万亿，高出危机前596万亿近三分之一。8天的外汇日交易量就超过全球年贸易规模。危机后虚拟经济活动非但没有受到遏制，外汇投机活动和大宗商品的投机活动还有过之而无不及。
欧债危机蔓延，最大的担心是引发银行的系统风险导致雷曼公司破产带来的全球危机。为什么欧洲银行会持有巨额政府债务？一方面是银行的自我膨胀动力，创新名目繁多的金融产品和衍生产品，包括政府债务方面的产品，在金融市场上大规模销售和交易，扩大虚拟资产的规模，增加了融资机会的供给。另一方面，欧洲一些国家的政府，特别是希腊、意大利这样的国家，多年经济增长乏力，政治家为赢得选举承诺的福利增长水平大大高过经济增长可能带来的财政税收增长水平，靠不断增加发债规模融资就成为兑现承诺的主要财政手段。这种脱离经济增长伴随财政收入增长的相匹配的财政赤字政策，靠发更多新债还旧债推高福利支出的模式，基本与庞氏骗局无异。
欧元债务危机的拯救政策，再次被金融机构虚拟金融的膨胀所绑架。银行过度借贷行为和过度杠杆化交易与债务扩张是一个问题的两个方面。截至目前，欧洲银行持有的各国近期到期债务已超万亿欧元，加上其他有政府隐性担保的风险敞口可能超过2万亿欧元，大大高于雷曼公司的6000亿美元的虚拟资产。就因为担忧引发银行的系统性风险，包括国际货币基金组织在内的欧债拯救行动，实际都是在救银行。希腊等国获得的救助资金，与当年美联储救助AIG一样，所有救助资金都是为了保证到期债务的支付，避免对持有债务的“太大不能倒”的银行的违约引发全球危机和衰退。这样做，暂时稳住了银行的坏账增长风险，但整体的债务风险不减反增，欧债危机越演越烈。
过度膨胀虚拟经济，严重脱离实体经济，使全球经济误入歧途失去稳定发展的基础，全球的严重失衡经济危机的爆发不可避免。
对此，新兴市场国家特别是中国尤其要保持清醒。短期内，中国的金融机构并未大规模陷入发达经济体的金融衍生品的陷阱，是一个天然屏障，欧债危机以及拯救欧债危机不平稳的过程引发的欧洲和美国金融市场的跌宕起伏，并不会像在中国香港地区和日本市场那样的直接产生对中国银行业和金融市场的影响，国内金融市场大可不必对欧美市场每天的波动过于敏感。至于经济增长放缓对中国出口的影响，可能是全球再平衡的必然结果，而不仅仅是危机时期的短期影响。我们要认清这个趋势，抓紧时间推动内需增长和增长方式的根本转型，才是至关重要的。新兴市场国家特别是中国，绝不能重复发达国家金融业自我膨胀的模式，只有致力夯实实体经济的发展基础，坚持推动改变国际金融业的游戏规则，才是符合新兴市场国家根本利益的全球化发展方向。
