41.7%！

　　这是3月份1.06万亿元新增信贷占当月2.54万亿元社会融资总规模的比例。2013年前两个月，这一占比分别为42.1%和57.9%。

　　这样的占比意味着什么？金融脱媒加剧？当然，但远不止于此。

　　41.7%的占比警示人们，非银行融资增速在3月份实在有点太快了。与上月和上年同期相比，3月份社会融资规模分别多1.48万亿元和6739亿元，这一增速非同寻常。数据显示，银行信贷之外，3月份企业债券净融资额达到了3892亿元，超出前两个月之和；而以委托贷款、信托贷款和未贴现银行票据为代表的银行表外业务，同样出现了大幅增长，其中，委托贷款增加1748亿元；信托贷款增长4360亿元，占整个一季度此项增长的一半以上；而未贴现承兑汇票同样增长了2730亿元，较上月增长一倍以上。

　　当一国经济增长严重依赖出口和投资，当贷款额度和利率依旧实施刚性管理，当中国经济彻底告别高增长时代进入中速增长期之后，当4万亿元经济刺激计划铺张开来的房地产、基础建设项目仍需后续资金继续支持时，非银行融资——影子银行应运而生当属自然。没有非银行融资，无论地方政府融资平台还是企业，这些前几年的借债主体，如今都会因为缺少过桥资金周转，使到期银行贷款大面积违约。一旦旧贷还不上，新贷拿不到，资金链断裂的结果，就是银行不良率上升，烂尾工程和企业倒闭现象成批出现。从这个意义上说，非银行融资在特殊时期，发挥了难以取代的特殊作用。

　　特别是对于经济增长回升基础并不牢固的一季度，非银行融资的快速增长，弥补了银行信贷投放的不足，让房地产、基础建设、民营企业的投融资需求有了保障。面对前两个月中PMI数值从1月50.4%降至2月50.1%的不利态势，在信贷额度管制和宏观经济增长放缓的背景下，非银行融资的快速增长，可谓为PMI值回升至3月50.9%助了一臂之力。

　　一枚硬币总有两面，非银行融资也不例外。当非银行融资在金融压抑和经济体旺盛的信贷需求间的夹缝中野蛮生长时，其快速扩张所埋下的风险隐患也日益引起各方关注。澳大利亚央行官员日前告诫称，中国需要使信贷增长可控，尤其是日益增加的非正规金融机构所发放贷款。投资大鳄索罗斯日前更是严厉地警告中国的影子银行、政府融资平台以及房地产信贷引发的坏账风险，甚至将其与金融危机之前的2007年美国次贷危机情形类比。索罗斯强调，“中国必须转变增长模式，政府有两年时间来控制影子银行体系，这对中国和世界都极为重要。”

　　警示之声，远不止于此。

　　当国际评级机构惠誉日前宣布，将中国偿还长期本币债务的评级从“AA-”降至“A+”时，人们注意到了其调降评级的主要理由之一，竟然是“在截至2013年2月的12个月中，仅有55%的社会新融资采用了银行贷款的形式，低于2009年的76%。从金融稳定性的角度来说，银行贷款之外的其他形式信贷滋生是风险增长的源泉。”IMF也在最新发布的《世界经济展望》报告中称，“中国银行业的表外贷款以及非银行金融机构的信贷可能会对中国经济产生不利影响”。

　　惠誉、IMF等众多国际机构或组织对“银行贷款之外的其他形式信贷”风险的担忧，并认为这会给金融稳定带来威胁，并不令人惊讶。此前，早有人提出，“从某种程度上说，影子银行根本就是一个庞氏骗局”的观点，认为多数流向地方政府融资平台和地产等项目的资金池里的现金，一旦资金链断裂，后果将是系统性的。

　　是否是“庞氏骗局”，姑且不论。但非银行融资的过度繁荣，已经引起了中国政府的高度关注。无论是银监会发布《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》(8号文)，还是针对银行为地方政府提供直接和间接贷款出台多项限制规定，这些政策措施都在主动抑制非银行融资的快速增长。

　　按理，接下来的月份内，非银行融资或将难现3月盛景。不过，情况也有可能令人失望。因为，自3月27日银监会下发8号文后，部分商业银行开始通过大量配置债券、做大分母方式，摊薄非标理财占比，应对“非标准化债权资产不能超过理财产品余额35%”的规定，为非标债权资产的扩张创造空间。这种上有政策、下有对策的金融创新，意味着非银行融资依旧有着非常强劲的实体经济需求，银行业也依然在发展表外业务方面有着强大的冲动。这不仅加大了监管难度，也可能会出人意料地推进金融改革比如利率市场化向深水区迈进的速度。

　　当然，由于银监会8号文是在3月底发布，且被视为调节货币和金融环境的政策工具，因此观察4月份的非银行融资数据，不仅可以看出银监会8号文的执行力度，也可以看出在非银行融资被严厉整顿、短期流动性收紧之际，货币政策在总量调控上将采取何种策略加以应对。这样，4月份的非银行融资数据将具有非常丰富、值得品味的内涵。