嘉 宾：招商银行 刘俊郁

　　信达证券 李建朋

　　国海证券 高勇标

　　今年1月份CPI同比上涨4.5%，高于市场预期。分析人士指出，物价季节性反弹，加上经济初现企稳，预示货币放松进程可能适当延缓，债券市场面临阶段性反复。不过，从更长时间来看，上半年通胀向下趋势依旧清晰，债市“慢牛”格局尚未改变，信用债轮动等结构性机会更值得关注。

　　通胀反弹 大趋势向下

　　问：1月CPI同比上涨4.5%，较上月反弹0.4个百分点，导致当月CPI反弹的原因有哪些？这是否意味着通胀压力会重新加大？

　　刘俊郁：1月份CPI大幅反弹既有季度性因素也有超预期成份。季度性因素主要是节日因素，导致如鲜菜、猪肉及非食品中的旅游价格出现较大幅度上涨，今年春节的错位更加大了CPI同比涨幅的差异。超预期的因素主要是诸如居住、交通、通信、家庭服务等价格出现超越季节性的上涨。考虑到近期大宗商品价格出现反弹，后续通胀走势值得关注。但就目前来看，通胀下行的大趋势并未改变。

　　高勇标：1月份CPI的上行趋势难以持续，上半年仍将回落，而下半年有可能企稳回升。目前来看，节后肉类和蔬菜价格出现了较为明显的回落，非食品价格环比虽然继续小幅上涨，但受基期因素影响，其同比增速仍将出现下降。预计2月份CPI同比增速将回落至4.1%附近。

　　政策稳健 流动性适中

　　问：1月CPI反弹，是否会影响到货币政策放松节奏？你对未来政策走向有何判断？

　　李建朋：目前货币政策保持稳健基调，目标是保持资金面整体上供需平衡，如果市场资金供给不足，央行可能通过逆回购投放资金，而在资金供给过多时，央行也可能通过正回购和央票发行回笼资金。未来货币政策偏向中性，基准利率变动的概率不大。

　　高勇标：未来货币政策放松节奏可能慢于预期。首先，经济增长回落幅度放缓。其次，虽然1月CPI的反弹并不影响上半年回落的趋势，但下半年甚至中期的通胀压力犹存，2月份CPI还可能处于4.1%附近，进一步制约货币政策放松的力度。综合来看，今年经济增长在二季度可能逐渐企稳，下半年开始有所回升，因此降息的可能性在下降，而是否降准还需视通胀的回落幅度和外汇占款的流入情况而定。

　　问：降准靴子迟迟未落，7天回购始终未能跌破3%。你认为未来银行体系流动性总体状况如何？

　　刘俊郁：短期看，资金面将处于紧平衡的状态，要改变这种趋势一是有待于央行在政策支撑力度上的明确；二是银行自身资金头寸的调节，特别是节后存款回流程度的大小将制约短期资金面的放松力度；三是新增外汇占款能否有效回升。

　　李建朋：降准并非必须，央行通过逆回购同样能够释放流动性，这有利于央行在货币政策实施中保持主动地位。预期今年回购利率的波动性将低于去年，但是回购利率中枢下移空间将是有限的。未来银行体系流动性将维持适中水平，既不会过于宽松也不会过于紧张。

　　慢牛行情 难免有反复

　　问：债券市场牛市能否继续深化？具体操作策略上应如何把握？

　　刘俊郁：我们认为，节前那波债市调整主要源于资金面紧张，从收益率上看，交易机会及波段操作主要集中在短端。但节后这轮调整主要集中在中长端，从中期来看，未来通胀将继续下行，同时受投资及外贸的拖累，经济难以马上反弹，政策放松及债市收益率下行依旧可期。配置盘可考虑在市场预期分歧较大时择机加大配置力度或进行波段操作。

　　高勇标：我们维持目前债市属于“慢牛”行情的判断，但中间可能会出现阶段性反复。从市场来看，目前利率产品已经透支了一次降息预期，收益率继续下行的空间不大。信用债方面，高等级与中低评级债可能出现转换。从2009年和2010年年初的经验来看，高等级和中低评级存在明显的轮动特征。预计随着经济逐步企稳，企业信用资质进一步恶化的可能性降低，相对的估值优势将吸引部分资金流向中低评级信用债，当然投资者对券种的选择还需考虑流动性和资质的甄别。