10月货币信贷数据表明，虽然货币增速继续创出近年新低，但新增信贷却出现明显增加。这表明央行已经根据经济形势的需要，逐步放松了信贷控制，这对于稳定我国当前经济具有积极作用。从当前的信贷发放情况来看，新增信贷仍有小幅扩张空间，信贷同比增速提高的局面将会延续到明年一季度。

　　信贷环比增加明显

　　由于国庆长假工作日缩短的原因，以往10月新增贷款通常都比9月要少，但今年10月人民币贷款增加5868亿元，环比上升868亿，接近去年同期水平。我们认为，贷款增加的原因包括以下四点。

　　第一，四季度以来，实体经济领域感受到紧缩带来的较多影响，政府不得不对当前经济发展的困难领域给予较多政策扶持。商业银行针对局部行业的信贷定向宽松也就在所难免。如铁道部10月获得了商业银行1500亿的贷款支持，使得10月新增非金融部门贷款迅猛增加，从上月的2941亿增加到10月的4548亿，其中中长期贷款从上月的747亿增加到本月的2370亿。

　　第二，管理部门为促进商业银行放贷的增加，10月以来逐渐放松了对货币、信贷的监管和调控。10月中下旬以来，央行主动下调了3年期票据发行利率，并于10月25日暂停了具有较强调控意图的3年期票据发行，这都有利于引导金融市场利率下行。如3月央票利率从9月末的3.56%回落到10月末的3.34%，回到今年8月的水平，自然也就容易刺激银行信贷增加。

　　但10月新增贷款的增加并没有反映M2货币增速。M2同比增长12.9%，比上月增速少0.1个百分点，这一方面表明受国际金融市场动荡影响，10月新增外汇占款很可能维持低位，由此导致货币创造数量较少；另一方面也说明由于金融脱媒因素，大量的货币不再计入传统的M2范围。

　　M1增速也没有好转：M1增速同比增长8.4%，比上月末低0.5个百分点。这一方面说明当前信贷的定向宽松还没有根本解决企业的资金紧张问题，另一方面也说明企业景气度的下滑降低了企业的短期货币需求。

　　信贷温和扩张还会延续

　　我们认为，年末新增贷款还可能小幅增加。当前通胀风险已基本消除，如10月CPI同比上涨5.5%，相对于上月回落0.6个百分点，并将在11月后继续出现回落，预计11、12月CPI将大约回落至4.4%、4.2%的水平，而明年一季度CPI涨幅则会回落到4%以内。10月PPI同比上涨5%，比上月涨幅回落1.5个百分点，年底也有望继续大幅度回落，回落到3%左右，而明年一季度PPI涨幅将接近1%左右。

　　此外，经济下行的风险更加突出，如10月出口增速只有15.9%，1-10月房地产投资增速31.1%，都呈现加快下滑的态势，未来还有望继续恶化，适当增加信贷稳增长变得必要。10月31日国务院常务会议强调，信贷政策要保证国家重点在建、续建项目的资金需要，防止出现“半拉子”工程。这意味着今后这些重点项目还会获得大量贷款，如为继续完成今年的铁路建设项目，铁道部仍可能获得新增贷款。很多地方的保障房建设由于缺乏资金而陷入“开工容易施工难”的局面，为帮助地方政府完成今年底新开工保障房竣工三分之一的目标，商业银行还会增加信贷投放。

　　而从当前的信贷发放情况来看，新增信贷仍有小幅扩张空间。如今年前10月新增贷款已达到6.25万亿元，这意味着按照今年7.5万亿元的规模，未来两个月的新增贷款可达到6000亿元。

　　事实上我们也注意到11月以来，央行继续通过多种措施，包括1年期央票利率下调，净投放货币增加等，引导金融市场资金利率下行，以利于商业银行新增信贷。因此可以预期未来两个月银行信贷仍有望小幅增加，而这也使得银行信贷同比增速很可能在12月底出现企稳回升，而这种信贷同比增速提高的局面将会延续到明年一季度。

　　从原因来看，明年一季度经济下滑的风险更加显现，央行支持银行信贷增加的力度还会加大，央行很可能在明年初下调存款准备金率。明年货币政策的基调虽然仍是稳健，但实质会比今年更宽松些，新增贷款有望比今年有所增加，达到8万亿左右。这也意味着明年一季度新增信贷将有望达到2.4万亿，超过今年同期的水平。

　　为了经济结构调整的需要，明年宏观政策仍是有保有压，如对于房地产的调控仍将强化。这就决定了虽然受益于银行整体资金面的宽裕，部分受压部门的新增贷款也会比今年要稍多些，但是总体贷款增量仍可能维持较低位置，如占居民贷款大头的按揭贷款增量仍将维持低位。（民族证券 陈伟 王小军）