“经济底”云里雾里 “市场底”若隐若现

　　内外股市联动趋弱

　　这个中秋节过得并不平静，在A股市场休市的三天，海外股市大幅波动。受希腊主权债务违约风险以及经济数据不佳影响，上周五，美国股市出现深幅调整。本周一，虽然美股阶段性企稳，但欧洲主要股市跌幅却普遍达到了4%左右。与A股市场联系更为紧密的香港恒生指数，周一也低开低走，跌幅达到4.21%。

　　外围股市的深幅调整，给13日的A股市场蒙上了一层阴影。而市场也确实在周二大幅低开并一度下行。但就在投资者预期2437点前期低点即将被击穿的时候，市场却又在水泥、金融、煤炭等板块的支撑下逐渐企稳，至收市仅下跌了1.06%。

　　可以说，A股13日的跌幅明显小于海外股市。值得注意的是，A股与海外股市走势存在较大差异，并不是仅仅局限于昨日一天的走势特征。经过对比可以发现，从7月下旬至8月初，欧美股市普遍出现了断崖式的下跌。而在这轮全球股市的下跌过程中，A股虽然未能独善其身，但跌幅明显要小很多。

　　统计显示，自7月22日至8月8日，美国道琼斯工业平均指数区间累计下跌了15%，而上证综指仅下跌了8.64%。当然，A股与外围股市的差异并不仅仅表现为“不跟跌”，也同样体现为“不跟涨”。8月下旬，欧美股市由于债务危机阶段缓解以及刺激政策或将出台等预期，而出现过一轮上涨，但在那次海外股市的强劲反弹中，A股表现得并不兴奋。

　　A股与外围股市联动性的明显下降，意味着欧债危机等因素可能并不是决定当前国内股市走势的唯一要素。由此看，对宏观经济、市场自身估值水平等其他关键要素的考量，对预判未来走势显得更为重要。

　　进入9月，A股市场投资者处于摇摆不定的状态中。一方面，海外经济风雨飘摇，国内经济尚存隐忧，市场预期中的三季度“经济底”几成泡影；另一方面，成交持续地量、资金情绪渐至谷底、蓝筹股“菜价甩卖”，似乎暗示“市场底”近在眼前。短期而言，市场见底信号频频出现，投资者在2437点附近盲目杀跌或不可取；中期而言，市场见底信号并不必然意味弱市格局结束，投资者还需耐心等待宏观层面的积极变化。

　　经济走势仍不明朗

　　对于A股市场来说，国内经济走势的不明朗是制约市场的最重要压力。今年5月至6月，考虑到本轮库存供给制约的特点、新涨价因素影响或季节性减弱以及欧美经济依旧稳步复苏等因素，投资者普遍预期国内宏观经济有望在三季度实现软着陆。但在三季度行将结束的时候，伴随8月宏观数据的发布，市场突然意识到经济见底在8月至9月实现的可能性似乎十分渺茫。

　　事实上，投资与出口这两个决定经济增速的最重要变量，目前都处于非常不稳定的状态。在投资方面，1月至8月，固定资产投资完成额累计同比增速为25.00%，较1月至7月增速进一步下降，显示投资减速的进程并未结束。展望四季度，投资增速或仍存在较大的下降风险。首先，在持续的政策压力下，房价下调预期逐渐强烈，部分地区、部分楼盘目前也已经出现幅度较大的降价。如果这一趋势延续，虽然中长期利于经济健康发展，但短期势必会影响四季度的房地产开发投资增速。其次，伴随相关负面消息见诸报端，铁路投资的力度在下半年也可能由提速变为减速。最后，地方融资平台风险虽未爆发，但已经引起各方重视，在此背景下，地方投资虽仍有热情，但融资难以不受影响。

　　在出口方面，尽管8月外贸数据超出市场预期，但如果排除掉人民币升值因素，则实际数据并不令人振奋。此外，一度有所沉寂的欧债危机重新浮出水面。从悲观的角度看，一旦希腊等国政府违约，则欧洲经济将出现很大动荡，作为欧元区重要的贸易伙伴，中国出口势必受到较大冲击。即便从最乐观的角度看，本次欧债危机也将进一步拖慢欧美经济体复苏的脚步。

　　警惕“戴维斯双杀”

　　在经济下行脚步仍未停止的时候，受制于通胀压力，货币政策似乎也很难在短期给市场带来希望。

　　尽管翘尾影响大幅减弱，但8月CPI同比增速仍然高达6.20%，小幅超出市场预期。通胀再度超预期的原因在于，在基数下降的同时，新涨价压力仍然巨大。最近的数据显示，猪肉、蔬菜价格持续走高。并且随着9月至10月节假日高峰的到来，食品价格季节性上行的动力仍然充沛。鉴于通胀压力依然较大，在CPI增速显著下滑之前，货币政策很难具备放松空间。实际上，尽管前期关于政策放松的猜测不断，但伴随存款准备金征缴范围的扩大，这种积极预期已经在近期逐步降低。

　　如果经济增速继续下行，而货币政策又很难实现放松，那么短期而言，股市就将面临着估值和业绩双重下降的“戴维斯双杀”风险。从近期的走势上看，部分中小盘股票已经因为中报业绩低于预期以及估值过高的双重压力，而出现股价大幅下行。

　　市场释放见底信号

　　按理说，既然“戴维斯双杀”出现的可能性大增，作为对预期的反映，A股市场的走势理应十分疲弱。但实际情况却是，2437点作为今年低点，始终不能被有效跌破。显然，时下的做空资金并非无所顾忌。资金不敢大肆做空的理由在于市场见底信号在2500点以下的位置频繁出现。

　　首先，成交频现地量。“地量地价”虽然不是绝对的真理，但当市场成交极度低迷的时候，投资者还是应该警惕变盘可能发生。统计显示，9月已经运行的8个交易日中，沪市有7天的成交额不足600亿元，最低的一天仅有501亿元，而这其中成交最大的一天也仅有619亿元。再从换手率看，据Wind资讯统计，上周全部A股换手率为0.39%，创出了2008年以来换手率新低。从历史走势看，极低的换手率往往预示着反弹即将启动。

　　其次，资金情绪渐至谷底。据中登公司数据，9月2日当周，参与交易的A股账户数占全部A股账户数的比例为6%。最近三年的经验显示，当账户活跃度达到或者低于6%时，市场往往会形成阶段性底部。考虑到上周市场继续缩量低迷加之中秋节前谨慎情绪影响，预计上周的账户活跃度可能将继续走低。

　　再次，“估值底”支撑作用开始显现。截至9月13日收盘，全部A股的市盈率（TTM）为14.48倍，达到2005年低位水平，接近2008年估值水平；而权重最大的银行板块的市盈率为7.36倍，已经创出历史最低水平。在盈利预测没有大幅下调的情况下，伴随股价的不断下行，估值的支撑力量有望逐渐增强。

　　正是由于上述市场见底信号的出现，部分投资者预期本周市场出现反弹的概率很大，并有望演变成三季度最值得参与的交易型机会。但需要注意的是，在基本面不确定预期仍然很大的背景下，即便反弹真的到来，也很难意味着市场弱势格局就此终结。从更长期的趋势看，分析人士认为，A股彻底走出低迷，还是需要等待宏观层面给予上涨契机。这些上涨契机可能包括：通胀增速显著回落到5%以下的水平，货币政策出现明显放松迹象，国内经济去库存接近尾声，欧美经济体顺利渡过主权债务危机等等。（龙跃）