伯南克的讲话并不意味着联储对之前QE削减计划的改变，而更多在于打压市场近期过于强烈的提前加息预期。未来一段时间，当市场逐渐消化伯南克讲话意图后，相关资产价格将向削减QE方向回归。同时，随着黄金租赁利率不断攀升，不断有新的借黄金换美元的套息交易循环滚动进行。贵金属在当前的宏观环境下，不再是资金配资的首选，而成为抛售换现的工具。

　　QE削减计划方向未改变。7月10日，美联储主席伯南克在“百年联储”上讲话表示，“在可预见的未来都需要高度宽松的货币政策”，市场解读为“鸽派”立场加重。然而，我们认为，美联储在9月议息会议上正式提出削减QE的依旧是大概率事件，预计伯南克在本周三至周四国会Humphrey Hawkins听证会上将重申不会很快加息的言论，并将表示削减QE并不表示货币政策收紧，而是将削减QE和加息作为两件事情分开。

　　“套息交易”头寸期限调整。黄金投资方式多样，其中黄金现货(纸黄金等)，黄金期货、黄金ETF和配置了黄金的资产投资组合等，因为黄金投资需求是主导金价长期走势的关键因素，因此黄金长期头寸或者短期头寸的变化都会带动金价趋势拐点或短线走势的拐点。我们认为，7月上旬，黄金和白银的止跌反弹，很可能与投资者“借黄金换美元”的“套息交易”到期平仓有关。

　　观察历史数据发现，今年2月13日开始，黄金租赁利率开始转正，由此投资者借黄金换美元的套息交易的盈利空间打开，这也助推了由黄金ETF减仓引发黄金的跌势开始加速。按照交易习惯，借黄金换美元的交易一般3个月和6个月期比较活跃，5月份开始陆续有部分套息交易的投资者需要购回黄金返还给出借银行，因此3月期的套利平仓引发5月份黄金反弹，而新一轮套息交易又导致6月份再度大幅下跌，而7月份又面临一部分套息交易到期平仓的问题，因此7月份国际贵金属反弹不在于黄金投资需求的好转，而在于套息交易轮动的头寸进行期限结构的调整。

　　尽管短期的微观头寸期限调整有利于期价短线反弹，但是从长期来看，贵金属抛售压力不减。从全球最大的黄金ETF持仓发现，黄金ETF减仓动作还在持续， 7月8日，全球最大黄金ETF ——SPDR Gold Trust持仓降至939.75吨，创下2009年2月12日以来的最低持仓记录，并且该记录持续至7月12日。

　　从CFTC公布的持仓数据看，截至7月9日一周持仓报告显示，投机者黄金期货和期权净多头寸增长4.1%达到35,691手。然而实际上，7月9日当周黄金期货的基金净多持仓依旧在下降，在基金持续增持空头头寸的情况下，净空持仓降至2007年2月6日以来最低记录。而净多头寸的增加主要表现在期权上面，因为市场担忧美联储削减QE进程推迟会引发黄金价格阶段性反弹，为保护长期空头头寸或者借黄金换美元的黄金空头头寸，买入黄金看涨期权是一种正常的避险动作，并不意味着黄金的长期看空情绪的逆转。（□宝城期货金融研究所 程小勇）