国际基金经理人索罗斯近日发表文章指出,欧元危机非但没有舒缓,近来反而有恶化之势。
欧洲央行(ECB)通过长期再融资操作(LTRO)化解了刚成形的信用紧缩,受此激励而大涨的金融市场掩盖了根本的恶化局面,但这种表象不太可能维持太久。
根本问题没有解决,债权国和债务国的差距确实持续扩大。危机已进入波动较小、但更致命的阶段。
在危机之始,欧元区解体难以想象:欧元计价的资产与负债错综复杂,势必引发难以控制的崩溃。
但危机渐渐演变,欧元区已重新导向要符合国家立场。
LTRO使西班牙和意大利银行,得以在本国公债市场从事高获利、低风险的套利。
ECB持有的希腊公债享有优惠,将减损主权债券对投资人的吸引力。
如果这种情况再持续几年,欧元区拆解可能不会造成崩溃,但债权国央行持有的庞大债权将难以向债务国央行求偿。
德国央行已发现这种危险,正疾呼反对无限扩张货币供给,并开始采取措施以限制万一解体可能承受的损失。但这是自我实现的预言:一旦德国央行开始防卫解体,所有人都将跟进。市场已开始反映这一点。
德国央行也正紧缩国内信用,但欧元区高负债国急需来自德国的需求以避免衰退。
欧恐长期停滞
德国的作法将使这些国家难以执行必要的整顿,或无法达成目标。两种情况都会使债务比率升高,与德国竞争力差距也会扩大。
不管欧元能否继续存在,欧洲都将面对长期的经济停滞或更糟的情况,通缩性债务陷阱将摧毁这个尚未完成的政治联盟。唯一逃脱债务陷阱的方法是认清目前的政策没有益处,并改变作法。
在此我只能提出一些矫治的大方向:第一,治理欧元区的原则已经失败,需要大幅修正。
第二,当前情势极度不寻常,必须采取特殊措施以恢复正常。
就实务来说,财政条约必然是个起点,虽然仍需修正若干缺陷。最重要的是,必须采取特殊的新措施以使情势恢复正常。
欧盟的预算规范要求会员国公共债务超过国内生产总值(GDP)60%的部分,每年要减少1/20。
索罗斯建议会员国借共同接手债务来奖励良好的行为。会员国已把铸币税权(Seignorage right)转移给ECB,据估计价值约2万亿-3万亿欧元。
面对政治问题
成立拥有该权利的特殊目的机构(SPV)将可利用ECB来支应收购国债的成本,而不违背里斯本条约123款。
要是有国家违反财政条约,将必须支付所有或部分积欠该SPV的债务。这将确保执行严格的财政纪律。
借奖励好行为,财政条约将不再构成通缩性债务陷阱,展望将大为改善。
此外,为了缩小竞争力差距,所有会员国应以相同利率融通既有债务,但这有赖更高的财政整合,因此必须逐步实施。
德国央行绝不会接受这些提议,但欧盟当局应严肃考虑。
欧洲的前途是政治问题,不是德国央行单独能作决定。